Правовые аспекты деятельности организации способ организации проектного финансирования

Банковское проектное финансирование. Право на выживание

Есть такое понятие – финансиализация. Не сказать, что оно новое и только появившееся, в трудах К. Маркса найдете упоминания. Обозначает оно превосходящее развитие финансового сектора по сравнению с реальным сектором экономики. И в этом смысле глобальный финансовый кризис 2008 – 2009 г.г. яркий пример. Он дал нам понимание, что важно выстраивать систему иным образом, сближая финансовую сферу и реальный сектор, давая возможность финансовой сфере служить реальной экономике.

Поэтому в условиях, когда мы вновь столкнулись с кризисным состоянием впору (а может уже поздно?) думать о тех инструментах, которые могут помочь экономике в долгосрочной перспективе. Об инструментах, где финансовая система не занимает центральное звено, вокруг которого происходят все процессы жизнедеятельности, а воспринимается как объект вспомогательного назначения, опосредующий взаимодействие различных субъектов.

Речь идет о проектном финансировании. Банковское проектное финансирование – один из вариантов, наряду с корпоративным (как оно обозначается в литературе) и финансированием с участием государства (концессии, ГЧП).

Россия не та страна, где в изобилии кредитуются крупные инфраструктурные инвестиционные проекты. Правительство, вероятно, понимая это, еще в 2014 году разработано и приняло Программу поддержки инвестиционных проектов, реализуемых на территории Российской Федерации на основе проектного финансирования».[1] Однако широкого распространения проектное финансирование на основе указанной программы не получило, хотя ряд долгосрочных инфраструктурных проектов и были профинансированы в 2015-2016 гг. со стороны «Газпромбанк» (АО), Банк ВТБ (ПАО), ПАО «Сбербанк» под государственные гарантии. Кстати, если смотреть аналитические материалы того же НАКДИ, то пара из перечисленных банков занимает лидирующие позиции по финансированию проектов.

Позже, в 2018 году Правительство РФ принимает вторую программу «Фабрика проектного финансирования»[2] (Фабрика, Фабрика проектного финансирования), которая дает возможность получения субсидий из федерального бюджета на возмещение расходов в связи с предоставлением кредитов и займов в рамках реализации этого механизма и государственных гарантий Российской Федерации по облигационным займам, привлекаемым специализированным обществом проектного финансирования. А само проектное финансирование инвестиционных проектов осуществляется на основании договоров синдицированного кредита (займа).

Правда, Фабрика проектного финансирования не только про предоставление субсидий и гарантий, но и про то, что есть оператор, которым является Государственная корпорация развития «ВЭБ.РФ», наряду с этим ВЭБ.РФ также является управляющим в синдикате. Иные участники синдицированного кредита – это коммерческие банки и международные финансовые организации.

Стиль изложения сейчас, возможно, смахивает на какое-то расследование, но в действительности без фактических обстоятельств исторического плана, а все-таки 6 лет, отсчитываемые с 2014 года, можно воспринимать уже как историю, невозможно будет дальше читателю понять подлинный смысл текста.

Сдвигаясь немного в сторону и фокусируясь непосредственно на особенностях проектного финансирования, важно обозначить, что «чистое» или классическое проектное финансирование предполагает, что банку не предоставляется обеспечение, а финансирование предоставляется под денежный поток (сделка без регресса). Ни для кого не секрет (а те, кто в меньшей степени знаком со спецификой деятельности банков, приоткроют завесу), что Банк России предъявляет требования к коммерческим банкам, во-первых, банки должны соответствовать нормативам, во-вторых, банки при кредитовании клиентов должны формировать резервы на возможные потери. И всё было бы здорово, но Положение Банка России от 28.06.2017 № 590-П «О порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери по ссудам, ссудной и приравненной к ней задолженности» в совокупности с Положением Банка России от 06.08.2015 №483-П «О порядке расчета величины кредитного риска на основе внутренних рейтингов» не позволяет банкам быть заинтересованными в проектном финансировании. Если объяснять простым языком, банк, имеющий желание, финансировать инфраструктурный многомиллиардный проект, где есть SPV-компания, должен будет создать значительный резерв под такой кредит, что, во-первых, базово неинтересно самому банку, во-вторых, влечет корректировку процентной ставки в сторону увеличения и увеличение иных платежей по договору, это уже неинтересно клиенту.

И в этом плане Фабрика проектного финансирования выступает, так скажем, оптимизационным звеном, позволяющим применять специальные правила формирования резервов, позволяющим разделить риск, разделить ответственность, и предложить клиенту приемлемые для него условия финансирования.

Фабрика проектного финансирования, на первый взгляд, довольно неплохое решение существующей проблематики банковского проектного финансирования. Ведь в программе предъявляются требования к проектам, которые могут быть реализованы в рамках программы. Происходит отбор проектов, происходит отбор банков, предлагается государственная поддержка. Но важной деталью является то, что напрямую участвующие банки не субсидируются, процедура субсидирования коммерческих банков по тексту программы не предусмотрена.

По факту единственным способом для банка финансировать большой проект является участие в программе и вместо стимулирующей роли, которую присуждают программе, она может закрывать возможность такого участия: банки не участвуют в отборе проектов, банки не могут менеджерить синдикат, банки поменьше масштаба вряд ли попадут в саму программу, хотя если говорить о «вечном и светлом» долгосрочное финансирование как благо по логике вещей должно быть доступно не только тем, у кого капитализация выше.

Фабрика — не эталон поддержки финансирования реализации инвестпроектов. С момента принятия программы, которое, напомню, произошло в 2018 году, механизм активно не развивался, хотя отмечается, что 2019 году были заключены первые семь сделок синдицированного кредитования в рамках программы на общую сумму порядка 265 млрд рублей.[3] Сам же механизм в достаточной степени не апробирован и судить о его успешности преждевременно. Кроме того, сосредоточение всех проектов под взором одного – это не про рынок. Банк России толкует нам в докладе о развитии конкуренции[4], а здесь о конкуренции вряд ли приходиться рассуждать, скорее можно найти конфликт интересов.

И получается, что нужно менять подходы, хотя нет, давайте так: корректировать подходы. Потому как Фабрика не является каким-то злом, просто, можно было бы сформулировать правила, применимые сейчас для Фабрики как правила, применимые на общей основе для всех. Это даст больше свободы коммерческим банкам в выборе проектов, в выборе условий кредитования, в выборе «союзников» в синдикате, это не сразу, но подстегнет интерес к проектному финансированию.

Открыта к обсуждению.

[1] Постановление Правительства РФ от 11.10.2014 № 1044 «Об утверждении Программы поддержки инвестиционных проектов, реализуемых на территории Российской Федерации на основе проектного финансирования».

[2] Постановление Правительства РФ от 15.02.2018 № 158 «О программе «Фабрика проектного финансирования» (вместе с «Правилами предоставления субсидий из федерального бюджета в виде имущественных взносов Российской Федерации с государственную корпорацию «Банк развития и внешнеэкономической деятельности (Внешэкономбанк)» на возмещение расходов в связи с предоставлением кредитов и займов в рамках реализации механизма «Фабрика проектного финансирования»).

[3] Наумцева Е.Г., Кудлай В.А., Кузнецова З.А. Финансово-правовые аспекты сделок синдицированного кредитования в рамках Программы «Фабрика проектного финансирования» // Банковское право. 2020. N 2. С. 54 — 67.

[4] Доклад Банка России для общественных консультаций «Подходы банка россии к развитию конкуренции на финансовом рынке»

Источник

Особенности оценки инвестиционных проектов в проектном финансировании

Дмитрий Рябых, генеральный директор
Группа компаний «Альт-Инвест»

За последние три года суммарное число сотрудников департаментов проектного финансирования в российских банках выросло со ста-двухсот до, как минимум, тысячи специалистов. Почему эти департаменты выделяются в самостоятельные структуры и в чем особенность их работы? Не затрагивая все аспекты проектного финансирования, попробуем разобраться со спецификой анализа проектов, попадающих в эту категорию.

Понятие проектного финансирования

Проектным финансированием принято называть такой способ привлечения долгосрочного капитала для реализации крупных инвестиционных проектов, при котором единственным источником возврата вложенных средств и главным обеспечением кредита служат денежные потоки, генерируемые самим проектом. Типичными примерами проектного финансирования служат проекты строительства трубопроводов, портовых терминалов, других объектов частной или общественной инфраструктуры. Вообще говоря, проектное финансирование в чистом виде встречается не так уж часто, хотя и охватывает суммарно весьма заметные объемы инвестиций. Тем не менее тема оценки таких проектов в своей актуальности выходит далеко за пределы небольшого числа «чистых» случаев. Для этого есть как минимум две причины:

— проектное финансирование в силу своей сложности аккумулирует и демонстрирует в наиболее полном виде все подходы, роли и допущения, полезные при подготовке любого инвестиционного проекта;

— хотя традиционному пониманию проектного финансирования соответствует не так много случаев, термин этот часто применяется более широко и охватывает также все случаи кредитования проектов, масштаб которых достаточно велик по сравнению с деятельностью заемщика, а сумма кредита не может быть обеспечена залоговым имуществом.

Второе замечание существенно расширяет спектр рассматриваемых проектов. В частности, под такое определение подпадает большинство случаев жилищного и коммерческого строительства, возведение крупных промышленных объектов и масштабное перепрофилирование или модернизация производства. Это большая и активно развивающаяся область, в которой ежегодно реализуются даже не сотни, а тысячи инвестиционных проектов, и которая охватывает значительную долю всех капитальных вложений российской экономики.

Итак, какова, в общих словах, структура проекта, который принято считать реализующимся на условиях проектного финансирования?

В таком проекте задействованы как минимум три участника. Во-первых, это проектная компания, она создается специально для проекта, отвечает за его реализацию и обычно не имеет ни финансовой истории, ни имущества для залога. Именно использование проектной компании является главной отличительной особенностью этого вида проектов. Ответственность и риски по инвестированному капиталу не возлагаются на проверенное и солидное предприятие, а, как и финансирование, сложным образом распределяются между участниками процесса и регулируются набором контрактов и соглашений. Второй участник — инвестор, вкладывающий средства в собственный капитал проектной компании. Учитывая тот факт, что инвестор, с одной стороны, редко ограничивается лишь денежными вкладами и получением прибыли, а с другой стороны, особенно когда инвесторов несколько, их вложения вообще могут заключаться не в финансовых вливаниях, для обозначения этой категории участников принят несколько другой термин — спонсоры проекта. Спонсоры инициируют — проект, создают проектную компанию и в той или иной форме рассчитывают извлекать выгоду из ее успешной деятельности. И, наконец, третий участник — кредитор. Помимо того, что проектная компания, получающая кредит, не имеет ни залогов, ни поручителей в традиционном понимании этих терминов, доля заемного капитала в проектном финансировании значительно выше, чем в обычных корпоративных кредитах и средняя сумма, предоставляемая кредитором, составляет 70-80% всех капитальных затрат проекта. Понятно, что это ставит кредитора в сложные условия и требует от него не только поиска альтернативных путей защиты своих капиталов, но и особенно тщательного анализа всех тонкостей финансируемого мероприятия.

Рассмотрим подробнее процедуру оценки, применяемой в департаментах проектного финансирования банков.

Специфические требования

Кроме уже упомянутого отсутствия залога и других недостатков «новорожденной» проектной компании с точки зрения потенциального кредитора, можно выделить еще несколько принципиальных особенностей проектного финансирования, которые требуют особого подхода от аналитиков банка:

— сроки таких проектов обычно достаточно велики. Если в жилищном строительстве небольшие проекты еще могут укладываться в два-три года, то во всех прочих вариантах проектного финансирования речь почти всегда идет о сроках свыше пяти лет, и нет ничего необычного в проектах, которым требуется кредитование на срок больше десяти лет (хотя надо признать, что такие сроки встречаются нечасто);

— во всех без исключения случаях проектного финансирования инвестиционная фаза (этап «сооружения» проекта) достаточно сложна и ее успешное завершение нельзя гарантировать;

— исследование рынка выглядит сложнее, чем в случаях с менее значительными инвестициями, так как в процессе реализации таких проектов создаются товары или услуги, для которых трудно подобрать аналоги и историю продаж, а иногда появление на рынке завершенного проекта меняет этот рынок так, что предыдущая история становится не актуальной.

Эти три отличия требуют от аналитиков адекватной реакции, как в отношении методов исследования, так и в отношении того, какой уровень подготовки проекта можно было бы считать удовлетворительным.

Организационно защита кредитора от излишних рисков достигается за счет заключения группы проектных контрактов, регулирующих основные вопросы развития проекта и определяющих, как именно риски разных его этапов распределяются между участниками. Число проектных контрактов может быть различным. Документами, входящими в их число, могут быть:

— проектное соглашение — документ, определяющий условия поставок продукции или услуг проекта в случае, если один из спонсоров проекта является также потребителем готовой продукции (например, если угледобывающая компания является спонсором строительства портового терминала для экспорта своей продукции);

— контракт на проектирование и сооружение проекта — договора с проектными, инжиниринговыми и строительными организациями, производителями оборудования и другими участниками инвестиционной фазы;

— контракты на эксплуатацию и техническое обслуживание (если для этих целей приглашаются сторонние организации);

— контракт на поставку энергии, топлива или сырья там, где это необходимо. Учитывая ситуацию с энергоресурсами, сложившуюся в некоторых регионах России, этот пункт может оказаться очень важным. Естественно, он имеет принципиальное значение и для прогнозирования доходов и затрат;

— разрешения, которые сами по себе не являются контрактами, но необходимы для заключения всех проектных договоров;

— соглашение о государственной поддержке, если деятельность в рамках проекта подразумевает ее необходимость;

— контракты, связанные с оказанием услуг страхования;

— прямые соглашения, которые связывают кредитора с участниками проектных контрактов. Они необходимы для того, чтобы определить отношение каждого участника проекта к активам, создаваемым и приобретаемым в его рамках, как к объекту возможных имущественных претензий в случае возникновения проблем.

Чем более полный пакет проектных контрактов подготовлен до привлечения финансирования, тем четче распределены риски проекта, ниже неопределенность результатов для кредитора, а значит — выше вероятность положительных решений и ниже процентная ставка. Редко бывает так, что кредитор получает проект со всеми перечисленными выше документами, но по мере возможности надо стремиться собрать перед финансированием хотя бы часть пунктов из списка.

После того как необходимые документы собраны, а точнее — параллельно с этим, кредитор начинает анализ потенциала проекта, его возможностей и рисков. Эта работа разбивается на пять достаточно самостоятельных направлений:

1. Технологический анализ — исследование того, насколько предлагаемый план сооружения проекта и условия его функционирования разумны, и могут ли они быть реализованы. Это может показаться странным, но экономисты и кредитные аналитики департаментов проектного финансирования банков занимаются далеко не только финансовыми расчетами. Им приходится становиться специалистами в строительстве, промышленном производстве, разведении крупного рогатого скота и т. д. Любая тема проекта требует в первую очередь понимания сути бизнеса, и только потом — экономических расчетов. Поэтому в банках, где объем проектного финансирования достаточно велик, сотрудники распределяются по отраслям, чтобы накапливать навыки и знания, характерные для каждой отрасли. Такое внимание к технологическим вопросам не случайно — проекты чаще всего оказываются провальными не потому, что спонсоры неверно оценили рыночный спрос, а потому, что проектная компания не смогла запустить его в срок и в соответствии с планами.
2. Правовой анализ — вторая по частоте провалов область. Строительство, нефть и другие полезные ископаемые, фармакология — во всех этих отраслях юридические аспекты новых инвестиционных проектов могут оказаться даже более сложными, чем основная инвестиционная часть. Естественно, и внимание со стороны аналитиков здесь должно быть повышенным.
3. Анализ финансовой состоятельности строится на бюджете проекта и создании достаточного запаса финансовой прочности на всех его этапах. Вопросы финансовой состоятельности решаются в фоновом режиме при построении финансовой модели проекта, центрального аналитического документа, который становится одновременно и инструментом исследования перспектив проекта, и средством для достижения взаимопонимания всех его участников.
4. Анализ эффективности включает расчет традиционных показателей эффективности проекта с позиции спонсора и кредитора.
5. Анализ рисков — оценка чувствительности проекта к отклонениям прогнозных данных, изучение различных сценариев его осуществления и анализ возможных убытков спонсора и кредитора.

Следует заметить, что основной объем работы департамента проектного финансирования кредитора приходится на первые два этапа, а также на сбор и подготовку данных для финансовой модели. Именно на этих этапах труднее всего говорить о единых подходах и методиках, так как индивидуальные особенности каждого проекта здесь доминируют, не оставляя места для стандартизации. А вот на более поздних этапах применяются уже стандартные показатели и подходы, которые можно представить достаточно сжато, и которые практически без изменений повторяются из проекта в проект.

Показатели и подходы

В основе всех выводов, касающихся эффективности проекта, его финансовой состоятельности и рисков, лежит исследование построенной финансовой модели. Нет нужды пояснять, насколько важным в таких условиях является разумный, обоснованный и сбалансированный подход при построении базового прогноза доходов и затрат проекта, положенных в основу этой модели. Если хотя бы один из элементов финансового плана не будет иметь под собой достаточных оснований, все перечисленные ниже характеристики могут оказаться бессмысленными. Эти характеристики, непосредственно задействованные при принятии решений, включают:

1. Традиционные показатели экономической эффективности вложений. Как правило, рассчитывается чистая текущая стоимость денежных потоков (NPV), срок окупаемости инвестиций (PBP) и внутренняя норма рентабельности (IRR). Иногда в этот список вносятся небольшие изменения, но это происходит нечасто. Все показатели рассчитываются как с позиции спонсора проекта, так и с позиции кредитора, что, естественно, подразумевает, что и прогноз денежных потоков проекта должен предусматривать выделение чистого денежного потока для каждого из участников.
2. Общее покрытие долга. Кредитор не только ограничивает максимальную долю своего участия в проекте, он еще и устанавливает предельную долю доходов проекта, которые могут идти на погашение займа. Обычно эта доля устанавливается через коэффициент общего покрытия долга, который рассчитывается как отношение чистых доходов каждого периода проекта к величине платежей процентов и основного долга, запланированных на этот же период. Нормальное значение этого коэффициента лежит в интервале от 1,2 до 1,5, в зависимости от стабильности доходов проекта. То есть около трети доходов по плану спонсоры должны оставлять себе — это гарантирует кредитору стабильность платежей при колебаниях в деятельности проектной компании.
3. Точка безубыточности и графики чувствительности. Практически не бывает таких проектов, все коммерческие характеристики которых были бы определены и защищены проектными контрактами. Это значит, что проект реализуется в условиях неопределенности и даже самый обоснованный прогноз его результатов — всего лишь предположение. Поэтому кредитор стремится не только проверить базовый прогноз, но и оценить те пределы, в которых могут отклоняться исходные предпосылки без ущерба для интересов участников проекта. Для этих целей расчеты дополняются анализом чувствительности проекта к изменению ключевых параметров, а также определяются предельные параметры, при которых проект остается финансово состоятельным и экономически эффективным.
4. Оценка эффективности для пессимистического сценария. Продолжением и развитием предыдущего аналитического блока является исследование одного или нескольких параметров проекта, отличающихся от базового сценария. Задача — изучить возможные убытки, условия их возникновения и способы минимизации.

В принципе, этот небольшой список можно дополнять по мере необходимости самыми разными аналитическими инструментами и показателями, но нужды в этом обычно не возникает, так как для проектного финансирования характерны высокие уровни неопределенности и большие ограничения возможности использовать финансовую математику. Главный акцент делается на повышение качества модели, применяемой в расчете этого небольшого списка показателей.

Источники дополнительных гарантий для кредитора

В условиях высокой неопределенности развития проекта кредитор неизбежно будет выходить за рамки простого изучения бизнес-планов и искать дополнительные подтверждения надежности или признаки повышенного риска. Хотя поиск этот и основывается в большой степени на личном опыте и способности к анализу каждого кредитного аналитика, можно все же выделить ряд характерных признаков, на которые скорее всего отреагирует кредитор.

Итак, признаки «правильного» проекта, повышающие шансы на финансирование:

1. Проект прошел стадию предварительного проектирования и имеет подготовленные строительные сметы.
2. Проект имеет успешно реализованные аналоги, особенно если эти аналоги связаны со спонсорами проекта.
3. Проектные контракты закрепляют долгосрочные отношения с поставщиками и покупателями.
4. Проект имеет высокую расчетную эффективность, значительно превышающую стоимость привлекаемого капитала.
5. Длительность эксплуатации проекта значительно больше, чем срок кредитования.

Не менее важно и то, кто является спонсором проекта и создателем проектной компании. Кредиторы обычно заинтересованы иметь спонсоров с:

1. Опытом работы в рассматриваемой отрасли промышленности, и, следовательно, способных решить технические и эксплуатационные задачи по мере реализации проекта.
2. Достаточной суммой собственного капитала, инвестированного в проект, что должно служить им стимулом для действий по защите своих инвестиций в случае возникновения проблем.
3. Приемлемой доходностью на их инвестиции в собственный капитал проектной компании, так как в случае низкой доходности у спонсоров может быть недостаточно стимулов для дальнейшего участия в деятельности проектной компании.
4. Соглашениями о трансфертных ценах с проектной компанией.
5. Заинтересованностью в долгосрочном успехе проекта.
6. Финансовыми возможностями (но не обязательствами) поддержать проект, если он столкнется с трудностями.

Все это не является обязательной частью требований кредитора, но тщательно изучается на этапе проверки должной добросовестности (due diligence) заемщика и в конечном итоге влияет на принятие решения не меньше, чем стандартные показатели.

Источник